"Немножко страшно": бизнес в России предупредили о непростой пятилетке

Участники прошедшей в Петербурге конференции институциональных инвесторов Investfunds Forum XVII высказали ряд нетривиальных идей по поводу денежно–кредитной политики и состояния российского бюджета. Так, директор аналитического департамента инвестиционной компании "Регион" Валерий Вайсберг заявил, что текущая ключевая ставка 14,5% годовых, вероятно, является терпимой для экономики с точки зрения регулятора. "Центральный банк, например, пишет, что в апреле заметно вырос спрос на длинный рублёвый кредит со стороны корпоратов, — пояснил он. — Наверное, он понимает, что где–то вот сейчас он находится в ситуации, близкой к тому, что ставка уже для экономики если не комфортная, то терпимая".

"Я думаю, если бы у нас в аудитории было побольше представителей реального сектора, они бы, наверное, высказали немного другую позицию", — прокомментировал это заявление профессор НИУ ВШЭ Александр Кудрин.

Глава Российского союза промышленников и предпринимателей (РСПП) Александр Шохин не раз отмечал, что возобновление инвестиционной активности в промышленности возможно только при снижении "ключа" хотя бы до 10% годовых. Но в текущем году, по его мнению, такого подарка бизнесу ждать не стоит.

Сценарий пессимистичный, но не фантастический

Старший аналитик УК "Первая" Наталья Ващелюк прогнозирует, что ключевая ставка в ближайшие месяцы продолжит цикл снижения. Однако этот цикл, по её оценке, может быть близок к исчерпанию.

По словам эксперта, на рынке ОФЗ сейчас складывается парадоксальная ситуация — доходности остаются в целом стабильными более месяца, на уровне около 14,5% годовых. И это несмотря на то, что по инфляции картина складывается довольно позитивная, судя по недельным данным, примерно с середины апреля.

"Здесь есть два варианта объяснения, — говорит Наталья Ващелюк. — Мы всё–таки предполагаем, что к концу года доходности снизятся и, соответственно, это обеспечит высокую доходность инвестиций в ОФЗ с фиксированным купоном. Ждём, что они могут быть чуть выше 13% к концу года и, соответственно, снижения ключевой ставки до 12%. Что может тревожить рынок сейчас, так это внешние риски. Непонятно, что будет происходить с глобальной инфляцией. ЦБ говорит, что в принципе это неблагодарное упражнение — пытаться сейчас предсказать, откуда может прилететь “чёрный лебедь” из–за ситуации на Ближнем Востоке. Поэтому просто наблюдаем за тем, что происходит. Пока эффект в основном дезинфляционный из–за крепкого рубля, но вдруг что–то случится. И второй момент, который смущает, — это, безусловно, бюджетная политика. Есть ряд факторов, прежде всего динамика бюджетных расходов. Если посмотрим с начала года по месяцам, то уже к прошлому году прирост составил 2,4 трлн рублей, хотя Минфин по всему году ожидает прирост 1,2 трлн. Я думаю, возможно, рынок закладывает такой сценарий, в котором всё складывается не гладко, а структурный дефицит у нас будет присутствовать и в 2027 году, и в 2028–м, и в дальнейшем. В таких условиях нейтральная ключевая ставка может быть не 8–10% в краткосрочном периоде, а, например, останется 12%, скажем, на 5 лет. Соответственно, когда мы прогнозируем доходность ОФЗ, на эту среднюю ставку накладываем премию за риск и получаем что–то около 14–15%. То есть рынок как будто бы сейчас заранее отыгрывает сценарий с высокой нейтральной ставкой, порядка 11–12% на длительном временном горизонте. Это не соответствует нашему сценарию. Но при этом нельзя сказать, что он выглядит каким–то фантастическим. Его можно представить, можно рассчитать, если предположить какие–то постоянные шоки, например внешние, для экономики, и плюс структурный дефицит на протяжении ближайших 5 лет".

Главный экономист "БКС Мир инвестиций" Илья Фёдоров считает, что к концу 2026 года "ключ" опустится к уровню 13% годовых. Инфляция же по итогам года окажется в диапазоне 5–5,5%.

Путеводная звезда

Не обошли вниманием макроэкономисты и вопрос об укреплении рубля, которое многие представители бизнеса считают чрезмерным. Александр Шохин подчёркивал месяц назад, что в бизнес–сообществе "уже мало кто верит в курс 90–95 рублей за доллар". Рубль укрепился на 15–20% по сравнению с прогнозными величинами, заложенными в бюджет, сетовал он. Для экономики РФ это означает потерю части экспортных доходов. "Минфин ищет возможности компенсировать эти выпадающие от чрезмерно крепкого рубля доходы. И естественно, бизнесу не очень нравится, потому что взгляд Минфина падает на возможность введения дополнительных налогов", — сказал глава РСПП.

Как писали неделю назад "Известия" со ссылкой на мнения экономистов, каждый рубль снижения курса доллара стоит казне примерно 100–150 млрд рублей в месяц. Из–за низкого курса валюты экспортёры получают меньше выручки с продажи нефти, металлов, удобрений и другой продукции.

Илья Фёдоров поделился похожими оценками. "Наши официальные прогнозы сейчас: средний курс доллара — чуть выше 80 рублей, на конец года — 84, — сообщил он. — Но в зависимости от нефти и объёмов неэнергетического экспорта, которые никак не абсорбируются бюджетным правилом. Именно они в прошлом году давали нам серьёзные искажения. В этом году тоже будут давать".

У Валерия Вайсберга примерно такой же прогноз. "Надеюсь, к уровню 80 мы подойдём в III квартале, — предположил он. — Вопрос, что будет после 80, сильно дискуссионный. Пока у нас ожидания, что мы будем подходить, возможно, к концу года к 84. Но на самом деле ещё месяц такого крепкого курса — и, скорее всего, надо будет прогнозы пересматривать в пользу того, что уровень 80 будет такой путеводной звездой, до которой надо добраться".

Что касается цены нефти, которая имеет определяющее влияние для прогнозов по курсу рубля, то в основном аналитики ждут её снижения с текущих уровней в районе $100 за баррель Brent.

"Официальный прогноз у нас $68, на следующий год порядка $60, — отметил Илья Фёдоров. — Здесь всё будет определяться тем, как сложится геополитика на Ближнем Востоке. Собственно, у нас есть два сценария даже на этот год. Первая история, что нефть удерживается на том уровне, который мы сейчас видим, $80–100, за счёт продажи запасов стран–импортёров. В какой–то момент ситуация может начать меняться и мы можем увидеть, что нефть довольно сильно пойдёт вверх на росте спроса. Второй сценарий — это ситуация, когда пролив откроется, поставки возобновятся. Здесь в течение пары лет нефть может находиться на среднем уровне — $70–80. В целом это тоже будет довольно комфортно для бюджета".

Тревожные сценарии

Если цены на нефть резко упадут, скажем, до $50, у России будет совершенно другой бюджет, уверен эксперт БКС. Чтобы свести концы с концами, вероятно, придётся повышать налоги.

"Минфин, конечно, не хочет повышать, хочет сделать паузу, — думает Илья Фёдоров. — Но пространство повышения налогов на доходы физлиц, увеличения прогрессивности — это, в общем, один из инструментов".

Фёдоров подчеркнул крайнюю заинтересованность казны в уменьшении процентных ставок.

"У Минфина довольно большой процентный риск, — констатировал он. — Снижение процентной ставки на 1 процентный пункт в среднем по году для Минфина снижает процентные расходы на 250 млрд рублей".

Насколько серьёзна сейчас проблема дефицита бюджета, экономистам объяснять не надо. За первые 4 месяца 2026 года дефицит федерального бюджета приблизился к 6 трлн рублей, притом что годовой план составляет 2,8 трлн. "Конечно, такое расхождение цифр пугает участников рынка, пугает инвесторов и заставляет их предполагать какие–то тревожные сценарии, — признал Александр Кудрин. — Одна из вещей, которая пугает рынок ОФЗ, — что всё будет сделано через дополнительную эмиссию госбумаг".

Источников покрытия дефицита, по оценке Валерия Вайсберга, может быть несколько, каждый принесёт сотню–две–три миллиардов рублей. В качестве одного из вариантов он упомянул то, что мало кому приходило в голову, — недавний итог суда Банка России против глобального депозитария Euroclear. ЦБ РФ получил в российском арбитраже вердикт о взыскании с него 200 млрд евро, или 18,2 трлн рублей. "В принципе, ЦБ просудился, затребовал исполнительный лист, что даёт теоретическую возможность, наверное, часть резервов, которые под эти доходы создавались, Центробанку распустить, — предположил Валерий Вайсберг. — И возможно, что в виде прибыли ЦБ бюджет какое–то количество денег может получить. Но опять же здесь будет вопрос связан с дискуссией между правительством и Центральным банком, насколько это целесообразно, возможно, в каких объёмах. Я думаю, что в любом случае мы, наверное, не застрахованы от того, что программа заимствований Минфина будет увеличена. Поэтому мне кажется, что рынок достаточно оправданно ждёт того, что предложение действительно будет довольно большим".

Увеличения налоговой нагрузки эксперт ИК "Регион" тоже не исключает. "Тут надо иметь в виду, что у нас очень сложная ситуация в региональных бюджетах, — напомнил он. — На протяжении последних 4 или 5 месяцев накопленный за 12 месяцев дефицит региональных бюджетов — порядка полутора триллионов рублей. С этим надо что–то делать. И поэтому, наверное, какие–то меры по мобилизации доходов будут. Из того, что можно сделать быстро и что уже на столе, — это так называемый windfall tax — налог на неожиданные всякие доходы. Но он будет точечный. Понятно, что это будет не для всех отраслей абсолютно. Но какое–то количество денег в IV квартале, наверное, Минфин может через windfall tax забрать".

"Здесь решение будет приниматься исключительно осенью и в самый последний момент, — ожидает Илья Фёдоров. — Исходя из тех потребностей финансирования расходов, которые будут возникать".