О «МегаФоне» и его дивидендах… которых не будет! Эксперт Константин Зусманович о финансовой отчетности оператора

Константин Зусманович , Financial Mechanics:

Сегодняшняя новость про решение совета директоров «МегаФона» не платить дивиденды обвалила акции компании более чем на 12%. Правда, акции почти сразу отыграли почти половину потерь, но, во-первых, падение на 6,5% (к 11:15) – это тоже много, а во-вторых, сама амплитуда в 12% показывает, что событие для акционеров – шоковое. Шоки же, невзирая на движущие людьми «психологические» моменты, стоит разбирать спокойно и с цифрами в руках.

Зададимся четырьмя вопросами, ответы на которые могут многое прояснить:

1. Были ли озвученные советом директоров мотивы неожиданными?

2. Есть ли у «МегаФона» основания для начисления дивидендов за 2017 год как таковых?

3. Есть ли у «МегаФона» возможность выплатить дивиденды за прошедший год и в каком объеме?

4. Насколько сильно озвученные в решении совета директоров мотивы могли повлиять на возможность выплатить дивиденды?

Вопрос первый: насколько неожиданными были озвученные мотивы решения. Ответ: да ни насколько, потому что формулировка «в том числе…» в связи с «выполнением обязательств по исполнению закона Яровой» напрямую отсылает нас к статье «Правительство определилось со сроками хранения данных по «закону Яровой», опубликованной еще 10 февраля. То есть то, что названо основной причиной такого решения, было известно уже месяц назад. Официально и окончательно. А уж про саму историю все знали намного-намного раньше.

Вопрос второй: про основания для начисления дивидендов за 2017 год. Это вопрос в первую очередь про прибыль. Поскольку правило «нет прибыли – нет дивидендов» звучит просто и логично. Да, надо посмотреть еще и дивидендную политику (равно как и некоторые другие вещи), но в основе своей все просто. Согласно опубликованному на сайте «МегаФона» отчету по стандартам МСФО, прибыль за 2017 год составляет 5,325 млрд рублей (или 8 рублей на акцию). Аналогичный показатель по российским стандартам учета почти такой же – 5,276 млрд рублей. Стоит отметить, что с точки зрения прибыльности 2017 год у «МегаФона» явно не задался: прибыль как в абсолютном выражении, так и в расчете на акцию снизилась даже по МСФО более чем в 5 раз. По РСБУ – еще сильнее. О причинах этого можно поговорить отдельно, в другом материале.

Но прибыль – есть, и начисление дивидендов теоретически возможно.

Вопрос третий: про возможность выплаты дивидендов. Для кого-то (далеко не для всех, полагаю) может оказаться сюрпризом, что возможность начисления дивидендов и возможность их выплаты – отнюдь не одно и то же. Потому что основа для начисления – прибыль, а вот выплачивать придется собственно деньгами… и тут для примерной оценки наличия денег на выплату дивидендов можно рассчитать один любопытный показатель, именуемый FCFE (Free Cash Flow to Equity), или «свободный денежный поток, доступный акционерам».

FCFE можно упрощенно прикинуть и «на коленке», на основании данных отчета о движении денежных средств: из операционного денежного потока компании (то есть итогового денежного потока от ее основной деятельности, в нашем случае это 133,9 млрд рублей) вычитаются капитальные затраты, необходимые для поддержания нормальной работы и развития компании, – к слову, именно к ним и апеллирует совет директоров в своем решении (в нашем случае это 61,7 млрд рублей) – и уплаченные проценты по долгу (если они не учтены в расчете операционного потока, в нашем случае это 24,6 млрд рублей, приведенные в «финансовой» части отчета о движении денег).

Затем к полученному значению добавляется или вычитается (в зависимости от знака) разница между погашением и привлечением долговых источников финансирования – то есть насколько «МегаФон» больше занял, чем вернул долгов, так как теоретически эти деньги тоже можно пустить на дивиденды или выкуп акций (в нашем случае это 127,6 минус 104,1, то есть 23,5 млрд рублей со знаком плюс).

Получаем FCFE (грубо) = 133,9 – 61,7 – 24,6 + 23,5 = 71,1 млрд рублей.

Аналогичный показатель, рассчитанный на основе российской отчетности (где проценты учтены в расчете операционного денежного потока), равен 83 – 51,3 + (125,5 – 108,6) = 48,6 млрд рублей.

Напомню: это денежный поток от основной деятельности за 2017 год, из которого вычтены капитальные затраты, а также обслуживание долга и разница между погашением/привлечением долга. То есть то, чем компания уже может расплачиваться с акционерами. Впрочем, даже если не считать (по каким-либо непонятным лично мне причинам) положительную разницу от увеличения долга, все равно остается 47,6 млрд рублей (или 31,7 млрд в случае российской отчетности).

Таким образом, FCFE дает однозначно понять, что деньги для выплаты дивидендов даже в объеме 100% чистой прибыли по итогам года (а это, напомним, всего лишь 5,3 млрд рублей) у компании должны быть. Остаток денежных средств на конец года в размере 36,15 (23,9) млрд рублей говорит о том же.

Вопрос четвертый: насколько сильно повышение капзатрат (основной мотив, озвученный в материале) могло повлиять на способность «МегаФона» выплатить дивиденды. Тут можно взять упомянутое в статье РБК планируемое увеличение капитальных затрат с 56 млрд рублей в 2017 году (кстати, эта цифра не соответствует капзатратам в отчетности «МегаФона» ни по российским, ни по международным стандартам) до 80 млрд. То есть на 24 млрд рублей.

Сопоставляя это с полученными нами значениями FCFE (71,1 млрд по МСФО и 48,6 млрд по РСБУ) видим, что «МегаФон» однозначно заработал по итогам года достаточно денег, чтобы выплатить дивиденды даже в размере 100% своей (скромной) прибыли.

Вывод: на мой личный взгляд (никому не навязываемый), такое решение совета директоров продиктовано или 1) излишней осторожностью… или 2) какими-либо иными факторами, явно не следующими ни из статьи в РБК, ни из официальной отчетности компании. Или и тем и другим сразу.