Доходный инструмент: аналитик Илья Фролов о том, почему акции развивающихся стран сейчас выглядят привлекательно

Илья Фролов, старший управляющий по исследованиям и анализу отраслей и рынков капитала Промсвязьбанка:

С конца января рынки акций развитых стран перешли к самому масштабному за 2 года снижению. Резкая коррекция на американском рынке последовала в разгар сезона корпоративной отчетности, по результатам которого американские корпорации так и не смогли продемонстрировать выдающийся результат, несмотря на успешно проведенную в конце года налоговую реформу, результатом которой стало снижение ставки налога на прибыль корпораций. На этом фоне инвесторы взглянули более критически на завышенные оценки американского рынка (мультипликатор P/E по индексу S&P500 в январе достиг максимальных отметок с 2002 года), а учитывая рекордный уровень маржинального долга (то есть позиций в акциях, сформированных на кредитные средства, предоставленные брокерами), начало фиксации прибыли отдельными игроками вызвало лавинообразный процесс ликвидации позиций. Вскоре паника распространилась по всему миру, вызвав отток капитала из биржевых фондов акций и перемещение капитала в другие инструменты.

Помимо неубедительных результатов по сезону отчетности (которые, в целом, вышли и на уровне ожиданий, в среднем прирост прибыли на акцию по компаниям из S&P500 сопоставим с прошлыми отчетными периодами), инвесторов все больше беспокоит резкий рост доходностей по казначейским облигациям, подпитываемый как ожидаемым ростом бюджетного дефицита (вызванного опять же, налоговой реформой, изымающей часть доходов по налогу на прибыль), так и повышением инфляционных ожиданий, обостряющих риски чрезмерно резкого подъема процентных ставок американским регулятором — Федеральной резервной системой.

Рост доходностей по государственным облигациям США может стать проблемой для рынков акций по ряду причин. Во-первых, повышение ставки доходности по длинным облигациям ведет к росту стоимости привлечения капитала, фактора дисконтирования будущих денежных потоков, что, в конечном счете, понижает справедливую капитализацию. Во-вторых, по мере роста доходностей и повышения рыночной волатильности облигации становятся интереснее для инвесторов, чем акции. К примеру, популярным методом оценки привлекательности акций и облигаций является сравнение доходности к погашению по длинным гособлигациям и инвертированного P/E, выражаемого в процентах. В настоящее время по этому показателю американские акции торгуются с доходностью 4,58%, при этом доходность по облигации UST’10 составляет 2,9%, т.е. текущий спрэд составляет 1,68% (против 2,62% в сентябре).

Акции развивающихся рынков же в настоящее время выглядят как более стабильный инструмент, во многом благодаря привлекательной реальной доходности активов emerging markets и экономическому росту и, как следствие, силе местных валют, а также подъему цен на товарные активы. Мы полагаем, что если текущая фаза повышенной волатильности на глобальных рынках не приведет к дальнейшему резкому углублению снижения (что уже может стать отправной точкой для нового финансового кризиса), активы развивающихся экономик и российский фондовый рынок, характеризующийся сильной фундаментальной недооценкой и высокой дивидендной доходностью, имеют шансы продемонстрировать в текущем году результат значительно выше, чем рынки США, Европы и Китая.